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中國國旅資料匯總(20191002)

公司發布2019半年度財務報告,免稅業務依舊表現亮眼。報告期內,公司實現營業總收入243.33億元(+15.46%),歸母凈利潤32.79億元(+70.87%),扣非歸母凈利潤24.80億元(+30.86%),非經常性損益項目主要來自于處置國旅總社產生的損益。其中19Q2實現營收106.53億元(-12.94%),歸母凈利潤9.73億元(+28.21%),扣非歸母凈利潤9.10億元(+20.85%),Q2營收與凈利潤增速不相符系國旅總社出表影響。
 
免稅業務貢獻公司主要營業收入增長。報告期內,商品銷售業務實現營收235.27億元(+52.21%),旅游服務業務實現營收5.99億元(-88.97%)。其中,免稅業務實現營收229.08億元(+53.26%),日上上海免稅店實現免稅收入73.77億元(2018年3月開始納入合并報表,帶來收入增量35.43億元),三亞海棠灣免稅購物中心實現免稅收入51.81億元(同比增加11.49億元),首都機場免稅店(T2/T3航站樓)實現免稅收入43.65億元(同比增加8.88億元),香港機場免稅店實現免稅收入12.96億元(同比增加3.44億元),廣州機場免稅店實現免稅收入8.44億元(同比增加5.56億元)。
 
商品銷售業務不斷擴展,中免集團沖擊全球旅游零售額前三。報告期內公司中標北京大興機場10年免稅經營權,市場競爭力不斷提升;北京、青島、廈門、大連市內免稅店陸續開業,市內免稅店相繼落地有效擴張公司經營業務范圍;???、博鰲市內店順利開業,有利于鞏固公司在海南免稅業務布局;香港、澳門、柬埔寨免稅業務均有較大幅度增長,增強公司海外零售渠道影響力。目前中免集團以345億元銷售額位列全球旅游零售額第四位,在國內免稅市場份額不斷擴大、增速持續攀升下,免稅市場未來仍有較大發展空間。
 
 
剝離旅行總社業務帶動費用率下降。主營業務毛利率提升至50.76%(+9.86%),主要原因是報告期內處置國旅總社及免稅業務持續增長帶動毛利較高的商品銷售業務收入占比由去年同期73.99%提升至今年97.52%。銷售費用率30.29%(+7.24%)系開展機場免稅業務導致租賃費用及薪酬增加;管理費用率2.32%(-0.38%)系處置國旅總社導致管理費用減少;財務費用率0.05%(+0.11%)系免稅業務增長導致收款金融手續費增加;營業外支出145.40萬元(-56.46%)主要由于對外捐贈減少、違約金賠償金罰款支出減少所致。
 
投資建議:隨著國旅總社順利出表,公司目前專注于提升免稅業務市場地位、盈利能力,擴大CDF品牌在旅游購物市場知名度。機場業務有序擴張,新增市內免稅店逐漸開業吸納外籍和港澳臺籍游客購物需求,??趪H免稅城項目預計年末開業。公司免稅業務儲備充足,具備長期業績確定性。預計公司2019-2021年EPS分別為2.362.753.37,對應公司8月30日收盤價95.48元,2019-2021年PE分別為40.5234.6928.33,首次覆蓋給予“增持”評級。
 
中國旅游概念股分析(1)中國國旅:金山銀山,不如一張免稅單
馬上就到國慶長假,雖然受制于大盤,旅游概念股還是象征性的拉升了一下。股市之外,無論是景區賣門票、賣特產,還是境外買奢侈品,各地商家黃金周期間肯定笑的合不攏腿。
 
今天咱們理的這家旅游業巨頭——中國國旅,2015年股災后迅速恢復元氣,然后一路漲到現在,成為A股知名白馬,外資已經持倉228億,占流通市值12.4%。它能得到各方資金的認可,依靠的是一張全國免稅牌照,有且僅有一張。
 
一、壟斷國內80%免稅業務
 
中國國旅主營業務有兩塊:旅游業務與免稅業務,2019年上半年營業收入達243.44億元,同比增長15.46%,凈利潤為32.79億元,同比增長70.87%。
 
但旅游業務利潤薄,2018年毛利率僅為10.01%。在2019年1月,國旅的國旅總社(即旅游業務)100%股權被轉讓給控股股東中國旅游集團。剝離了低毛利業務,國旅的盈利能力得到大幅提升。
 
雖然目前主要靠免稅業務賺錢,但其實到2012年,中國國際旅行總社將中國免稅(集團)總公司進行重組,將之并入中國國旅后,免稅業務才成為國旅的主營之一。
 
過去幾年,中國國旅不斷重組并購,如免稅收入占比最大的日上上海免稅店在2018年3月并表,將總營業收入拔高到470.07億,2019年上半年貢獻了77.37億元。
 
兩塊業務一減一增,促成了上半年超高的凈利增速。中國國旅算是正式“棄旅從商”,變成一家免稅巨頭。名為國旅,實則已經沒有旅游業務...
 
國外購買奢侈品免稅,奢侈品消費是近年境外消費的大頭,去年中國消費者買下了全球1/3的奢侈品,花了7700億元人民幣。為了讓這類消費回流,通過在出入境口岸設置免稅店,并只準出入境人員在免稅店消費的形式,從中掙一些差價和減少外匯流出。所以,這個角度看免稅市場也是“國產替代”...
 
因為實行“四個統一”政策(統一經營、統一進貨,統一制定零售價格,統一制定管理規定),對免稅店經營資質審核十分嚴格。相比上一期說到的血漿牌照,免稅牌照更具稀缺性。
 
國內擁有免稅經營牌照的公司有3類:
 
第一,全國性運營商,中免集團是唯一一家全國性運營商,同時也是中國國旅全資子公司;
 
第二,區域運營商,一共有3個集團,海南免稅集團、珠海免稅集團、深圳免稅集團。其中,海免集團在2018年11月被中免集團收購。
 
第三,特許運營商,包括日上免稅行、中出服、中橋等。日上免稅行在北京和上海的股權,都在這兩年被中免集團收購了。
 
幾輪并購重組下來,中國國旅壟斷了全國免稅業務量的80%,并且收入規模大幅上漲,利潤和現金流也在逐步向好。
 
壟斷市場高度依賴這塊稀缺牌照。因此牌照開放成了中國國旅頭上的達克摩斯之劍,去年10月份海南省傳出發放免稅牌照,國旅市值一周蒸發了200億。
 
二、機場的“打工boy”
 
半年報詳細地公布了中國國旅的免稅收入結構:
 
1、日上上海免稅店實現免稅收入73.77億元,帶來免稅業務收入增量 35.43 億元(自2018年3 月開始納入合并報表);
 
2、三亞海棠灣免稅購物中心收入 51.81 億元,同比增加 11.49 億元;
 
3、 首都機場免稅店(含 T2 和 T3 航站樓)收入 43.65 億, 同比增加 8.88 億元;
 
4、 香港機場免稅店收入 12.96 億元,同比增加 3.44 億元;
 
5、 廣州機場免稅店收入 8.44 億元,同比增加 5.56 億元。
 
5個免稅店的業務合計190.63億,占比上半年營業收入的78.3%。除了三亞灣是自有資產,其他機場都需要招標,誰出的租金最高就租給誰,并以毛利占比作為租金。
 
如上海機場,提點為42.5%,7年時間需要交410億租金。
 
中報顯示的機場平均提點達到了43.71%,意味著機場成了大地主,中國國旅則像是一個“打工仔”。
 
如果機場不斷上調合作提成,那么,中國國旅的利潤就會被不斷壓縮。所以,這個合作提成比例是中國國旅盈利能力的重要考察指標。
 
不過,如果其他條件不變,至少在2025年前,大概還有5-6年時間,它的賺錢能力基本可以保持穩定增長。
 
2019年上半年,中國免稅市場保持快速增長,預計全年中國免稅市場增速將達到18%以上。在租金不變的情況下,消費額越高,分攤的成本越低,毛利越高。
 
(商品銷售業概況)
 
截止2018年,中國國旅的毛利為52%,而國際免稅巨頭Dufry有70%的毛利空間。
 
三、小結
 
在中免集團并入中國國旅時,當時國旅總社總裁李祿安的一個觀點“做大、做強、抵御沖擊”,2017年,前四大免稅運營商分別為Dufry、樂天、拉格代爾以及DFS,四家公司的營收分別是中免集團的3.59倍、2.42倍、1.96倍、1.84倍。
 
在全球宏觀經濟形勢影響下,全球奢侈品市場放緩。國內奢侈品市場則呈逆勢增長態勢,全球巨頭看著口水直流,開放牌照無疑將引狼入室??紤]到,中國國旅的實際控制人是國資委,可以肯定的說中國國旅的護城河,堅不可摧
 
作者:耿直的趙金偉啊
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